一、核心觀點

3月份，行業主要受供求關系影響：上游復產進度較快，供給同比正增長，但由于海外疫情沖擊，下游需求恢復進度較慢，整體供過于求，價格承壓，行業景氣度繼續下行?？紤]到需求的恢復將是一個緩慢的過程，預計短期內價格仍將在需求的拖累下繼續回落。

供需方面，本月行業供需走勢出現分化，供給方面明顯改善：原煤產量同比增速9.6%，進口量當月同比增長18.5%。但下游需求仍然較弱：全社會用電量同比增速為-4.20%；全國發電量累計同比增速為-4.6%；火電產量同比增速-8.2%；6大發電集團日均耗煤同比-20.04%；粗鋼產量同比-1.7%。我們認為，疫情沖擊帶來的核心問題是下游需求不足，在藥品及疫苗沒有研制成功之前，需求難以全面恢復，演繹的方式更可能是長期的緩慢回歸，短期內行業將維持供過于求的局面，但考慮到2017年備忘錄的約定，預計政府很快將介入市場進行限產保價。

價格方面，由于動力煤供過于求的態勢進一步加大，港口及電廠庫存累積，6大發電集團煤炭庫存及CCTD主流港口庫存分別處于近三年來70%和77%分位，煤價受供需關系影響快速下跌，秦皇島Q5500動力煤價格從2月末的560元/噸跌至3月末的540元/噸，4月份以來價格進一步下跌至470元/噸。相比較來看，3月鋼鐵需求回升，供需關系較動力煤稍顯緩和，但持續性仍需關注下游復工的進度，以及政策端基建發力的安排。

結構上看，如前所述，3月份以來動力煤價格回落速度較快，煉焦煤方面，山西焦煤和河北冶金焦價格較2月末分別下跌100元/噸和50元/噸。我們認為，由于下游需求小幅改善，煉焦煤價格波動較動力煤稍顯平穩。

后續來看，下游需求仍將維持緩慢恢復的趨勢，供求關系大概率將維持目前局面，供需缺口預期進一步走闊，價格將繼續回落。但考慮到2017年備忘錄的約定，若煤價跌破黃色區間，政府將出手干預市場，因此，我們預計煤價較難跌破紅色區間的臨界價格470元/噸。品種方面，考慮到現行的逆周期調節政策，鋼鐵需求將在基建帶動下持續向好，預計煉焦煤行情將好于動力煤。

二、行業要聞

1、2020年3月，大秦線完成貨物運輸量3224萬噸，同比下降17.01%。 環比來看，較2月份增加853萬噸，增長35.98%。 3月份日均運量104萬噸，較2月份的81.76萬噸增加22.24萬噸。

2、3月12日，山西煤礦安全監察局以晉煤監辦發電(2020)10號文件對山西煤炭運銷集團晉中紫金煤業有限公司(以下簡稱“紫金煤業”)“2.23”較大事故蓄意瞞報進行了通報。 

3、3月18日，為進一步加強和規范煤礦沖擊地壓防治監管監察工作，全面推進煤礦企業嚴格落實沖擊地壓防治有關規定，有效防范沖擊地壓事故，國家煤礦安監局組織制定印發《煤礦沖擊地壓防治監管監察指導手冊（試行）》。

4、3月20日，國家能源集團以視頻形式召開黃大鐵路河北段項目開工建設動員會，揭開了這條連通冀東、魯北重要能源運輸鐵路通道2020年大會戰的序幕。

5、3月27日，新疆一年產500萬噸露天煤礦動工開采。作為我國煤炭資源大區的新疆，煤炭生產布局正進一步優化，產業集中度提升。 這一煤礦是新疆東部的哈密市三塘湖礦區石頭梅一號露天煤礦，由新疆能源（集團）有限責任公司投資開發建設。

6、市場消息稱，神華日前公布了2020年4月份的長協煤報價，與上月相較降幅較大。其中5500大卡報價536元/噸，較上月下跌26元/噸。當外購長協兌現率90%（含）-95%之間，整體下調5元/噸；兌現率95%（含）-100%之間，整體下調10元/噸；兌現率100%（含）以上，整體下調15元/噸。

三、行業分析

（一）行業景氣程度

我們選取申萬煤炭行業指數、行業PPI兩個指標來衡量行業整體景氣程度。

可以看到， 2020年3月，煤炭開采與洗選業PPI環比從0%回升至0.3%，當月同比為-3.6%，較上月回升0.4%。申萬行業指數由2月末的2193.43降低至3月末的2082.97，期間最低值為2014.04，繼續創造2014年5月以來新的低點?？梢钥闯?，隨著復工進度加快，行業上游開工繼續改善，但下游需求端不足帶動景氣度繼續下行。

圖1 煤炭開采和洗選業PPI增速

圖2 申萬行業指數：煤炭開采

（二）供求情況

存量方面，3月份，原煤產量同比增速為9.6%，增速比上年同期高6.9%。環比上升約16個百分點?？梢钥闯?，隨著復工節奏加快，以及政策端保證供給的要求下，3月份原煤產量快速增長。

圖3 全國原煤產量增長

進口方面，3月煤炭進口量2783.3萬噸，較2月環比減少4023萬噸，同比增速28.4%，較上月下降4.7個百分點。正如我們之前預測，上月進口規模較大是因為去年底進口數量延遲納入統計所致，本月開始回落，但依然處于高位。進口價差方面，內外價差58.8元/噸，較2月末環比上升2.7元/噸。期間內呈現沖高回落的走勢，我們認為，價差的沖高逐步回落主要是供需關系切換的體現，本月供給持續增加，但下游需求較弱，國內煤價一路向下，因此內外價差沖高后收窄。預計后續進口政策將進一步趨嚴。

圖4 煤炭進口情況

圖5 煤炭進口價格情況

需求方面，根據下游行業消耗產能占比情況，我們主要分析火電行業及鋼鐵行業經營情況。

火電方面， 2020年3月份，全社會用電量同比增速為-4.20%，環比上升5.9個百分點；3月份全國發電量累計同比增速為-4.6%，環比上漲3.6個百分點?？梢钥闯?，本月隨著復工復產進度逐步加快，下游需求有所改善，但整體仍然較弱。

圖6 全社會用電量

圖7 全國發電量

3月份，水電產量累計同比增速-9.5%，環比上漲2.4%，火電產量同比增速-8.2%，環比上漲0.7個百分點，可以看出，本月水電和火電產量環比均有所回升，但疫情影響仍較為明顯，產量依然處于較低水平。

圖8 水電對火電的擠出效應

2020年3月份，6大發電集團日均耗煤為53.16萬噸，環比增加13.67萬噸/天，同比增速為-20.04%，去年同期為4.2%?？梢钥闯?，疫情影響下下游需求仍較為低迷，但日均耗煤的回升說明需求也在環比小幅改善。

圖9 六大發電集團耗煤情況

鋼鐵方面， 3月份，粗鋼產量同比增速-1.7%，環比下跌1.4個百分點。

圖10 粗鋼產量

具體供需格局來看，從上面對比可以看出，與前兩個月形勢相似，3月份煤炭供給繼續改善，且實現同比增長。但下游需求方面。雖然環比上月有所改善，但整體仍處于較弱水平。我們認為，目前供給端問題基基本解決，但需求端改善仍未及預期，且需求恢復大概率將是一個長期過程，核心拐點還在于針對疫情的藥品及疫苗成功研制，后續需要密切跟蹤。

（三）煤炭庫存

動力煤庫存方面：截至2020年3月31日，CCTD主流港口庫存合計5753萬噸，較2月末增加434.5萬噸。6大發電集團合計煤炭庫存重點電廠庫存合計1658.85萬噸，較2月末減少130.82萬噸?？梢钥闯?，由于下游需求較弱，本月中游港口被動加庫存，而下游電廠主動去庫存。但目前中下游庫存整體處于高位。

圖11中下游煤炭庫存

焦煤與焦炭方面，截止3月31日，國內樣本鋼廠焦炭庫存829.9萬噸，比2月末增加58.56萬噸，同比減少4.49萬噸；國內焦化廠庫存655.06萬噸，較2月末增加3.02萬噸，同比減少146.24萬噸。結合高爐開工率及焦爐生產率走勢可以看出，焦爐生產率和高爐開工率環比略升，下游表觀需求回升，鋼鐵仍處在去庫存階段，后續需重點關注高層逆周期調節政策，尤其是基建政策的落地進度。

圖12煉焦煤總庫存

圖13煉焦開工率

（四）煤炭價格

動力煤方面，本月港口動力煤價格小幅回落，截至3月31日秦皇島Q5500K動力煤平倉價收于540.5元/噸，較2月末下跌20元/噸；環渤海動力煤價格551元/噸，較2月末下跌7元/噸。我們認為，由于下游需求恢復較慢，而供給恢復較快，供大于求帶動下煤價逐漸回落，考慮到需求的恢復將是一個緩慢的過程，預計后續煤價將進一步下行。

圖14動力煤價格

焦煤與焦炭方面，截止3月31日，山西焦煤價格1350元/噸，較2月末價格下跌100元/噸；河北冶金焦價格1690元/噸，環比下跌50元/噸。與動力煤類似，本月在需求趨弱的作用下，煉焦煤價格也出現一定程度的下跌。

圖15 煉焦煤價格

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