一、核心觀點

4月份，行業主要仍然受供求關系影響：上游復產進度穩步加快，供給同比正增長，本月下游需求較上月顯著改善，但仍較弱，改善速度仍不及供給增速，供需缺口進一步寬松，價格中樞繼續下行，但目前經濟預期將持續向好，下游情緒恢復速度加快，5月份以來需求進一步好轉，帶動價格邊際回升，但考慮到五一后高速公路開始收費的影響，煤炭價格是否真實改善仍有待跟蹤判斷。

供需方面，本月行業供需走勢均改善，供給改善更為明顯：原煤產量同比增速6%，進口量當月同比增長22%，累計同比29.6%，供給數據超過去年同期。下游需求也顯著改善，但仍不及供給增速：全社會用電量同比增速為0.69%；全國發電量累計同比增速為0.3%；火電產量同比增速1.2%；6大發電集團日均耗煤同比-13.09%，但環比改善7%；粗鋼產量同比0.2%?？梢钥闯?，下游主要數據大部分回到正增長。我們認為，供給方面，4月底至5月中旬以來，進口政策已經開始收緊，異地報關趨嚴，帶動供給趨穩，需求方面，復工進度加快，疊加今年溫度升高較早，以及水量處于今年低位，帶動下游需求顯著改善。預計隨著復工的進一步加快，下游需求將持續改善。

結構上看，動力煤供過于求的態勢仍較為明顯，5月以來由于煤價較低，且高速恢復收費，部分小煤款供給動力不足，疊加需求回暖，電廠日耗增大，港口及電廠去庫存較快，5月以來煤價觸底反彈。焦煤方面，4月固定資產投資當月同比增加6.2%，其中房地產投資同比增加7.0%，環比增加5.9%。帶動鋼鐵需求回升，供需關系較好，鋼廠及焦化廠已開始進入庫存快速降低后的補庫階段，后續隨著基建發力，需求將繼續改善。

價格方面，如前所述，需求帶動下，4月以來煤價觸底反彈，目前Q5500K動力煤平倉價回到500元/噸以上，煉焦煤價格快速下行，但近期部分地區也開始逐步提價，考慮到高速收費原因，實際價格的變動方向仍有待跟蹤判斷。

后續來看，下游需求將逐步改善，供求關系大概率將維持目前局面，但缺口有望收斂，價格向下仍存壓力，但考慮到下半年可能存在的搶工現象，在需求帶動下預計價格將逐步企穩反彈?？紤]到現行的逆周期調節政策，鋼鐵需求將在基建帶動下持續向好，預計煉焦煤行情將好于動力煤。

二、行業要聞

1、山煤國際4月23日發布的控股股東涉及重組的提示性公告稱，公司收到控股股東山煤集團轉來的《山西省人民政府關于山西焦煤集團有限責任公司吸收合并山西煤炭進出口集團有限公司實施重組有關事宜的批復》，本次重組將涉及無償劃轉、吸收合并的方式，由焦煤集團對山煤集團進行重組。

2、4月24日，國家煤礦安監局召開推進煤礦安全專項整治三年行動工作視頻會議。強調要深入學習貫徹落實習近平總書記重要指示精神，按照李克強總理重要批示要求和國務院安委會統一部署，緊緊圍繞從根本上消除事故隱患的目標任務，切實把專項整治三年行動作為解決煤礦安全生產重點難點問題的攻堅行動，標本兼治、系統治理、精準施策，扎實推進煤礦安全治理體系和治理能力現代化。

3、貴州省能源局4月26日發布公告稱，自愿申請關閉并經公示無異議的煤礦98處，合計產能1554萬噸。

4、為深入整治煤礦安全重大隱患和問題，有效防范和堅決遏制煤礦重特大事故，推動煤礦安全形勢穩定好轉，陜西省安全生產委員會辦公室、省煤礦安全生產專業委員會辦公室印發《陜西省煤礦安全專項攻堅行動方案》，決定從4月下旬至年底，在全省開展煤礦安全專項攻堅行動。

5、市場消息稱，神華日前公布了2020年5月份的長協煤報價，在上月的基礎上繼續維持大幅下跌，且跌幅進一步擴大。其中5500大卡報價470元/噸，較上月下跌66元/噸。

三、行業分析

（一）行業景氣程度

我們選取申萬煤炭行業指數、行業PPI兩個指標來衡量行業整體景氣程度。

可以看到， 2020年4月，煤炭開采與洗選業PPI環比繼續下跌至-2.3%，當月同比為-5.4%，較上月下跌1.8%。申萬行業指數由3月末的2082.97降低至4月末的2073.24，期間最低值為2009.82，繼續創造2014年5月以來新的低點?？梢钥闯?，行業景氣度繼續下行，我們認為，主要仍然是因為需求端的不足所帶動的。

圖1 煤炭開采和洗選業PPI增速

圖2 申萬行業指數：煤炭開采

（二）供求情況

存量方面，4月份，原煤產量3.22億噸，同比增速為6%，增速比上年同期高5.9%。環比下降約3.6個百分點?？梢钥闯?，產出保持較高水平，疫情對供給影響已基本消除。

圖3 全國原煤產量增長

進口方面，4月煤炭進口量3094.8萬噸，較3月環比增加311.8萬噸，同比增速22%，較上月下降1.5個百分點。進口方面，4月CCI5500進口價格由477.2元/噸大幅下降至383.5元/噸，內外價差85.5元/噸，較3月末環比上升26.7元/噸。我們認為，內外價差的顯著走闊帶動了煤炭進口情緒，但考慮到國內供需的不平衡，預計進口政策將繼續趨嚴，進口規模將逐步降低。

圖4 煤炭進口情況

圖5 煤炭進口價格情況

需求方面，根據下游行業消耗產能占比情況，我們主要分析火電行業及鋼鐵行業經營情況。

火電方面， 2020年4月份，全社會用電量同比增速為0.69%，環比上升4.86個百分點；4月份全國發電量5542.7億千瓦時，去年同期為5440.2億千瓦時，同比增速為0.3%，環比上漲4.9個百分點?？梢钥闯?，本月隨著復工復產進度逐步加快，下游需求有所改善，但整體仍然較弱。?

圖6 全社會用電量

圖7 全國發電量

4月份以來，由于氣溫升高過早，三峽水庫入庫流量及上游水位均處于近3年低點，水電產量當月同比增速-9.2%，環比下降3.3%，而火電產量同比增速1.2%，環比上漲8.7個百分點，可以看出，本月由于水源不足水電產量增速下滑，火電產量在替代效應下有所受益。

圖8 水電對火電的擠出效應

圖9 三峽入庫流量及上游水位情況

2020年4月份，6大發電集團日均耗煤為55.39萬噸，環比增加2.23萬噸/天，同比增速為-13.09%，去年同期為-5.32%?？梢钥闯?，六大發電集團日均耗煤雖仍處低位，但仍延續上漲趨勢，預計隨著需求的復蘇，耗煤數據將穩步提升。

圖10 六大發電集團耗煤情況

      鋼鐵方面， 4月份，粗鋼產量8503.3萬噸，同比增速0.2%，環比上漲1.9個百分點，基本恢復至去年同期水平，可以看出，本月鋼鐵行業需求改善較多。

圖11 粗鋼產量

（三）煤炭庫存

動力煤庫存方面：4月份以來，港口及電廠庫存顯著下降，截至2020年5月14日，CCTD主流港口庫存合計5531萬噸，較3月末下降222萬噸。6大發電集團合計煤炭庫存1442.83萬噸，較3月末減少216萬噸。且均低于去年同期水平。我們認為，下游需求繼續改善，煤炭日耗的增加，帶動庫存降低，目前前幾積壓的庫存已基本消化，后續存在一定補庫需求，將支撐煤炭價格企穩反彈。

圖12中下游煤炭庫存

焦煤與焦炭方面，截止5月15日，國內樣本鋼廠焦炭庫存760.54萬噸，較3月末降低69.36萬噸，較上年同期低72萬噸；國內焦化廠庫存669.34萬噸，較3月末增加14.28萬噸，較去年同期減少107萬噸。結合高爐開工率及焦爐生產率走勢可以看出，焦爐生產率和高爐開工率同比及環比均顯著提高，4月固定資產投資當月同比增加6.2%，環比基本持平。其中房地產投資4月當月同比增加7.0%，環比增加5.9%?？梢钥闯?，下游表觀需求回升，鋼鐵庫存處于低位，但4月底以來已經開始逐步補庫。

圖13煉焦煤總庫存

圖14煉焦開工率

（四）煤炭價格

動力煤方面，本月港口動力煤價格小幅回落，截至5月20日秦皇島Q5500K動力煤平倉價收于507.5元/噸，較3月末下跌33元/噸，其間一度跌破470元/噸；環渤海動力煤價格528元/噸，較3月末下跌23元/噸?？梢钥闯?，動力煤價格持續下跌，5月以來隨著需求的好轉觸底反彈，但需要注意的是，價格的回升中，包含了五一后高速收費的費用，因此行情仍有待觀察。我們認為，隨著復工復產的進一步加速，庫存的降低，以及氣溫提前升高的原因，需求將持續改善，煤價大概率將保持向上。

圖15動力煤價格

     焦煤與焦炭方面，截止5月20日，山西焦煤價格1050元/噸，較3月末價格下跌300元/噸；河北冶金焦價格1740元/噸，環比上漲50元/噸?？梢钥闯?，焦煤價格4月快速下行，但考慮到需求的改善，以及高速公路收費，目前河北等部分地區焦煤價格已經開始提漲，預計后續焦煤價格將逐步回升。

圖16 煉焦煤價格

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